阿里“亲儿子”闯港股，斑马智行流血自救？

摘要： 文 | 新质动能，作者｜沐风，编辑｜时楠阿里巴巴，要把 " 亲儿子 " 送上市了。近日，阿里旗下的斑马智行，向港交所递交上市申请。斑马智行，由阿里和上汽联手打造，是中国第一代互联网...

文 | 新质动能，作者｜沐风，编辑｜时楠

阿里巴巴，要把 " 亲儿子 " 送上市了。

近日，阿里旗下的斑马智行，向港交所递交上市申请。斑马智行，由阿里和上汽联手打造，是中国第一代互联网汽车的探路者。

有两家大佬扶持，斑马智行上市之路，本该顺风顺水，但翻开招股书：斑马智行过去三年半，累计亏损超过 41 亿元。

更戏剧性的是，就在 IPO 冲刺期，前 CFO 夏莲直接在朋友圈 " 开炮 "，质疑斑马上市就是为了 " 圈钱 "，甚至点名批评部分高管的价值观。

于是，斑马智行的 IPO，也引来外界质疑：阿里此举，是在下一盘深远的棋，还是急着甩掉一个烫手山芋？

背靠大树却成束缚？

斑马智行的身世并不普通。2015 年，阿里和上汽联手，打造了斑马智行。有了阿里的技术和上汽的产业资源，斑马一出生就含着金钥匙。

按理说，这样的背景应该是优势。但现在再看，却更像是一副 " 紧箍咒 "。

斑马的最大客户就是上汽。2022 年，来自上汽的收入占比 54.7%；2023 年是 47.4%；2024 年还有 38.8%。换句话说，每卖出 10 块钱里，有 4 到 5 块都是上汽给的。

更狠的是，前五大客户的收入占比年年都在九成以上。客户高度集中，这就等于命脉捏在人家手里。

上汽不仅是客户，还是斑马的供应商。阿里也一样，既是大股东，又是最大供应商。斑马大量采购阿里的云服务、软件和共享服务，采购额占比常年超过一半。简单点说，斑马的钱，花出去一半都流回了股东兜里。

早期靠股东输血，斑马确实站起来了；但想要扩大市场，就不得不面对一个尴尬问题——整车厂愿不愿意买单？

车厂挑供应商时，最怕的就是技术伙伴背后站着竞争对手。斑马身上印着 " 阿里 + 上汽 " 的双重烙印，对别的车企来说，这就是一堵隐形的墙。你说你独立，但别人心里还是疑虑重重。

阿里这次分拆斑马上市，背后一个重要逻辑：上市之后，阿里持股从 44.72% 降到 30% 多，不再并表，斑马表面上就成了一家 " 更中立 " 的第三方公司。对资本市场，这是一个独立估值的故事。

问题是，姿态归姿态，市场可不看背景牌，而是看实力牌。

现实很残酷，斑马的市场份额这几年在下滑。根据公开数据，2021 年斑马在中控操作系统的市场份额是 1.99%，2024 年掉到 0.95%，2025 年上半年甚至跌到 0.94%。

反观华为，鸿蒙 OS 的份额已经爬到 2.78%。这意味着，哪怕有阿里和上汽撑腰，斑马在市场上还是被对手超车。

更要命的是，客户的胃口在变。现在的整车厂，越来越倾向于自己做软件。特斯拉、大众、通用 都在把车载系统收回去自己研发。

对他们来说，软件就是汽车的大脑，绝不能交给别人。斑马过去靠 " 股东关系 " 稳住了上汽，但想要突破大客户圈子，难度可想而知。

所以，斑马的 " 靠山 "，既是支撑，也是束缚。早期背景加持，让它跑在了智能座舱的前排；但想要跑得更远，就必须跳出阿里和上汽的影子。否则，客户不敢下单，市场份额只会越走越窄。

这就是斑马智行的悖论：离开股东，不一定活得下去；过度依赖股东，又很难长大。分拆上市能不能真让它 " 去阿里化 "，打开新局面？还是只是换个身份继续打工？资本市场盯着的，就是这个答案。

" 流血 " 冲向港股

打开斑马智行的招股书，你会发现：过去三年半，斑马智行收入徘徊在 8 亿元上下，但亏损却年年高企，总额超过 41 亿元。换句话说，每赚一块钱，几乎都要搭进去一块半。

2022 年亏了 8.78 亿，2023 年亏了 8.76 亿，2024 年又亏了 8.47 亿，到了 2025 年一季度，更是直接放大到 15.82 亿元，几乎相当于一年 " 亏完 " 一轮。

为什么会这样？原因其实很直白：钱全烧在研发上。

斑马智行是做智能座舱和车载操作系统的，核心产品是自研的 AliOS。要在这条赛道站稳脚跟，技术迭代快得惊人，落后一代就可能出局。

于是，研发支出就成了公司最大的成本。2022 年到 2024 年，研发费用分别是 11.11 亿元、11.23 亿元、9.8 亿元，三年合计超 32 亿，几乎是营收的四倍。

钱烧得凶，市场渗透率确实上来了。斑马的智能座舱搭载量，从 2022 年的 83.5 万辆飙升到 2024 年的 233.4 万辆，年复合增长率高达 67.2%。

截至 2025 年 6 月底，全球已有 60 家车企、800 多万辆车装上了斑马系统，覆盖 14 个国家。听起来风光无限，但问题是，量起来了，利润没跟上。

原因之一，是 " 战略定价 "。为了尽快推广系统，斑马选择低价合作模式，换取大规模定点。这样做确实让 AliOS 跑进了更多车型，但牺牲了毛利率。2022 年，毛利率还有 53.9%，到 2024 年已经跌到 38.9%。这意味着，卖得越多，钱反而越难赚。

更棘手的是业务结构。斑马的营收，80% 以上来自系统级操作系统解决方案，其余 AI 全栈、车载平台服务加起来还不到 20%。单腿走路，一旦核心客户收紧订单，风险极高。

再看现金流，更让人捏一把汗。2025 年 6 月底，斑马账上现金只剩 3.16 亿元，而年研发和运营消耗接近 10 亿元。算一笔账，如果没有 IPO 融资补血，资金撑不过一年。

所以这次港股闯关，像是一场 " 续命之战 "。

外界的担忧不无道理：斑马智行这些年确实做出了成绩，车载系统跑进了几十个品牌、百万辆汽车，但商业模式还没跑通。靠烧钱堆出来的规模，能不能转化为稳定盈利？这是资本市场最想问的问题。

过去，互联网赛道的逻辑是 " 先做大，再盈利 "，资本愿意给时间。但汽车行业不同，这是存量竞争、硬碰硬的生意。毛利率下滑、客户压价、研发高投入 每一项都让斑马智行显得有些 " 心有余而力不足 "。

而这，也正是它的最大困局：规模上去了，账面却越来越难看。阿里烧的钱，能不能烧出一个估值故事？还是只能换来一纸招股说明书上的 " 流血上市 "？

AI 成 " 第二增长曲线 "？

斑马智行很清楚，光靠一个操作系统，走不到最后。市场已经给了答案——份额下滑，毛利率掉头，连大股东上汽也在紧盯自研。要破局，必须讲出一个新的故事。于是，AI 成了它的 " 第二增长曲线 "。

2024 年，斑马发布了全新智能座舱 AI 品牌 " 元神 AI"。听起来有点玄，但本质就是把大模型塞进汽车，让车不再是 " 被动听指令 "，而是能主动思考、主动服务。比如过去车机只是个导航和娱乐中控，而 " 元神 AI" 号称能像个人助理，理解语境、做决策、甚至预测驾驶需求。

这套 AI 软件栈里，有一个叫 System Agent 的关键技术，能把不同车载应用和软件整合在一起，像 " 大脑 " 一样调度，让车不只是 " 车 "，而是一个随时响应的智能空间。IDC 的评估里，斑马的 " 元神 AI" 排在国内顶尖，算是给它挣回了一些技术面子的。

更重要的是，斑马终于在 " 上汽圈 " 之外，拿下了一个重量级客户——宝马。

2025 年 3 月，宝马集团宣布将在中国的新车型上搭载斑马的 " 元神 AI"，背后还有阿里云的通义千问大模型加持。对斑马来说，这单合作太关键了：

一是证明了它的 AI 技术有全球豪华品牌的认可；二是打破了外界对它 " 吃上汽饭 " 的质疑；三是给它的 " 中立化 " 战略加了一层真金白银的背书。

但 AI 这条路，也不是坦途。研发投入依旧惊人。2022 年至 2024 年，斑马的研发开支合计超过 32 亿，2025 年一季度又花了 1.96 亿。公司希望靠规模化应用来摊薄成本，可问题是，能不能快速变现？这是个大问号。

因为 AI 和传统操作系统最大的不同，是商业模式。以前斑马卖 OS，更多是一次性授权，挣的是辛苦钱；而 AI 带来的，是订阅费、应用分成、甚至基于用户数据的增值服务。看起来前景无限，但落地速度如何，用户愿不愿意买单，都需要时间来验证。

好消息是，斑马的 " 经常性收入 " 已经在增加，从 2022 年的 38.8% 提升到 2024 年的 48.4%。这意味着它在尝试把一次性买卖，变成长期生意。但资本市场可没那么耐心，能不能撑到 AI 带来利润，还得看现金流能不能扛得住。

更大的挑战来自对手。华为的鸿蒙 OS 已经全栈打通，从芯片到云到生态一条龙；小米也在盯着汽车入口；车企自研大势已定。斑马的 AI 想要突围，就必须证明：它不只是跟风上大模型，而是真能在驾驶舱里创造差异化体验。

问题是，这一切，需要时间。而时间，恰恰是斑马最缺的东西。